事件:公司19半年实现收入55.1亿元,同比增长13.7%,实现归母净利润6.3亿元,同比增长15.0%,实现扣非净利润5.9亿元,同比增长15.7%。
   
零售大宗齐发力,Q2业绩增长稳健:公司单Q2季度实现收入33.1亿元,同比增长12.5%,Q2单季度实现净利润5.4亿元,同比增长13.5%;在定制家具行业整体客流量下滑、竞争加剧背景下,公司一方面通过多品类及积极营销套餐打法保障零售市场稳健增长,另一方面在大宗业务与地产商深度合作,成为公司业绩增长主要驱动因素之一。
   
各品类稳健扩张,推进全渠道营销:传统零售端,公司推进经销商模式改革,试点分销商制度,进一步下沉销售渠道,布局微店、社区、购物中心等新兴渠道,各品类均稳健开店增长,我们认为多品类能力将保障公司在零售端龙头地位。
   
欧派橱柜:19H1橱柜业务实现营收26.0亿元,同比增长3.4%,毛利率39.0%(同比-1.01pct),截止6月30日店面数量2330家(上半年净增加54家),公司全面推动全渠道营销战略,旧厨改造、电商、社区、社群、零售工程、家装整装全面发力,截止6月30日,开设微店、社区等新兴引流店面455家,此外上半年欧派橱柜试点分销模式,推动经销商从零售商向供应服务商转型。
   
欧派衣柜:19H1衣柜业务实现营收20.1亿元,同比增长20.7%,毛利率40.6%(同比+2.58pct),店面数量2240家(上半年净增加127家),公司多措施为经销商减负,并全力推进促销模式转型,在18年送床垫活动基础上持续升级,同时产品销售全屋化拉升客单值,渠道方面介入渠道前端,深入推广精装房拎包入住计划。
   
木门与卫浴:19H1木门业务实现营收2.2亿元,同比增长41.0%,毛利率17.5%(同比-2.88pct);卫浴业务实现营收2.6亿元,同比增长42.8%,毛利率24.6%(同比+0.78pct)。木门店面数量达到877家(上半年净增加52家),持续强化代理商赋能,加大补贴扶持力度,并进一步提升终端展示形象;卫浴店面数量达到589家(净增加30家),目前已从全卫定制1.0迈向2.0时代,产品研发、生产制造、终端服务全面改造升级。
   
工程业务拉动欧派业绩增长:工程业务方面,截止6月30日公司已与百强地产签订战略47家,充分发挥集团+服务商模式优势提升项目成交率,上半年工程衣柜、木门营收均得到较快增长,大宗业务已成为公司增长重要驱动因素之一;同时公司应收账款4.3亿元,同比增长60.6%,主要系公司信用期内尚未结算的大宗业务货款增加所致。
   
大家居引领渠道变革,探索整装初见成效:目前公司整装大家居业务已有210家门店,大客户43家,上半年招商开店效果显著,下半年将把提升增长内涵、加大整装经销商帮扶放在首要位置,我们看好整装大家居对于定制家居商业模式的升级以及客单价提升的空间,我们认为,大家居业务有望成为公司未来3-5年业绩增长主引擎之一。
   
毛利率小幅提升,规模效应持续显现:上半年公司净利率为11.5%,同比提升0.13pct,整体毛利率为37.6%,同比提升了0.39pct,在工程业务占比不断提升背景下公司依然保持整体毛利率的提升,我们认为主要与各品类的规模效应以及信息化增强生产效率相关。
   
费用率整体平稳,销售投放更加精准:费用率方面,公司上半年销售费用率11.2%(同比-0.46pct),管理及研发费用12.6%(同比+0.68pct),财务费用0.1%(同比+0.18pct);在增加促销引流套餐活动情况下,销售费用率保持良好,广告展销费相较去年同期下降,反映出公司在不断优化营销资源投放精准度。
   
盈利预测与评级:欧派作为定制行业龙头,多品类能力&传统经销体系建设能力行业领先,此外整装大家居及大宗业务提供新成长空间;我们预计公司19、20年净利润分别为19.1亿元、22.7亿元,同比增长21.7%、18.8%,2019年8月29日收盘价对应19、20年PE分别26倍、22倍,参考同业给予公司19年28-30倍PE估值,对应合理价值区间为127.4~136.5元,给予“优于大市”评级。
   
风险提示:地产销售增速持续下行;大家居整装业务发展不达预期。